Debaty sejmowePierwsza Kadencja

Odpowiedź na interpelację w sprawie rozwoju rynku instrumentów pochodnych

   Szanowny Panie Marszałku! W związku z pismem wicemarszałka Sejmu pana Jana Króla z dnia 30 marca 2000 r., znak: SPS-0202-3641/00, w sprawie interpelacji posła na Sejm RP pana Bogdana Lewandowskiego (pismo pana posła z dnia 27 marca 2000 r. w sprawie rozwoju rynku instrumentów pochodnych) uprzejmie informuję, co następuje.

   Funkcjonowanie nowoczesnej gospodarki zależy w dużej mierze od stopnia rozwoju systemu finansowego, w tym m.in. od stanu rozwoju rynku instrumentów pochodnych. Doświadczenia krajów wysoko rozwiniętych wskazują na ewolucyjny rozwój tych produktów, który trwa już kilkadziesiąt lat. Instrumenty te są kreowane przez uczestników rynku, którzy są świadomi ryzyka związanego z prowadzoną działalnością gospodarczą i starają się przed nimi zabezpieczyć. Chodzi tutaj na przykład o ograniczenie ryzyka kursowego lub ryzyka stopy procentowej, w czym pomaga wiedza na temat inżynierii finansowej. Należy podkreślić, że do rozwoju rynku instrumentów pochodnych przyczynia się odpowiednia głębokość i płynność rynków transakcji natychmiastowych, a także profesjonalna wiedza inwestorów.

   W Polsce rynek instrumentów pochodnych rozwija się od kilku lat. Można go podzielić na dwa główne segmenty: rynek giełdowy (organizowany przez Giełdę Papierów Wartościowych SA, Centralną Tabelę Ofert SA, Warszawską Giełdę Towarową SA i Polską Giełdę Finansową SA) oraz rynek pozagiełdowy (organizowany głównie przez banki komercyjne, w tym banki zagraniczne). Rozwój rynku instrumentów pochodnych w formie transakcji zabezpieczających oferowanych przez banki ma dłuższą historię niż rozwój rynku giełdowego, który nastąpił w latach 1998-1999.

   Transakcje zawierane na rynku pozagiełdowym są transakcjami specyficznymi, wysokonominałowymi, a stronami (obok banków) są najczęściej wielkie przedsiębiorstwa (w tym korporacje zagraniczne), które wdrożyły strategie zarządzania ryzykiem. Szacuje się, że obroty na tym rynku wynoszą od kilkudziesięciu do 200 mln USD dziennie (dla transakcji terminowych walutowych). Mimo stosunkowo wysokich obrotów, faktyczna ilość transakcji jest raczej niewielka. Niewiele podmiotów decyduje się bowiem na zawieranie transakcji terminowych. Natomiast łączną wartość obrotów na Giełdzie Papierów Wartościowych SA, Centralnej Tabeli Ofert SA, Warszawskiej Giełdzie Towarowej SA oraz Polskiej Giełdzie Finansowej SA szacowano na ok. 2 mln USD dziennie. Ta dysproporcja wskazuje, iż mimo różnorodności konstrukcji instrumentów i szerokiej akcji promocyjnej nie pojawił się duży popyt na instrumenty oferowane na rynku giełdowym (notowane są tam kontrakty na indeksy giełdowe, kontrakty na kurs walut, warranty walutowe oraz kontrakty na oprocentowanie WIBOR).

   Wydaje się, że giełdowy segment rynku instrumentów pochodnych jest w Polsce nadmiernie rozdrobniony, a próby wprowadzania instrumentów pochodnych w tym segmencie przybierają postać wojny produktowej, co utrudnia jego rozwój. Szacuje się, że w strukturze obrotów giełdowych dominują obroty spekulacyjne, realizowane w znacznej mierze przez inwestorów indywidualnych. Natomiast skala operacji zabezpieczających nie przekracza 10-20% ogółu transakcji terminowych zawieranych na giełdach. Dotychczas chodziło bowiem głównie o to, aby oferta giełdowa przyciągnęła w pierwszej kolejności małych i średnich inwestorów, początkowo głównie spekulantów, a następnie, w miarę upływu czasu, w coraz większym stopniu podmioty narażone na ryzyka, na przykład kursowe czy stopy procentowej. Te grupy podmiotów miały utrudniony dostęp do bankowego rynku instrumentów pochodnych, skoncentrowanego na obsłudze największych klientów.

   Ogólnie można powiedzieć, że rynek instrumentów pochodnych w Polsce jest stosunkowo słabo rozwinięty. Dlatego przedsiębiorstwa, a także gospodarstwa domowe, są narażone na znaczne ryzyko w przypadku wahań kursu walutowego (szczególnie po decyzji o pełnym upłynnieniu kursu złotego) i stóp procentowych. Przyczyną takiego stanu rzeczy jest przede wszystkim brak w wielu przedsiębiorstwach strategii zarządzania ryzykiem. W rezultacie jest ono słabo kontrolowane i monitorowane. Nie ma bowiem przymusu monitorowania i wyceny ryzyka firmy w księgach. Instytucje kredytujące i ubezpieczające często nie żądają od swoich klientów zabezpieczenia ryzyka. Takim postawom sprzyja brak wiedzy na temat instrumentów pochodnych oraz kojarzenie aktywnego zarządzania ryzykiem z działalnością o charakterze spekulacyjnym.

   Wśród trudności, na które napotykają uczestnicy transakcji instrumentami pochodnymi w Polsce, wymienia się także brak jednoznacznych przepisów prawnych. Dotyczy to w szczególności przepisów ustawy o rachunkowości i ustaw podatkowych oraz przepisów dotyczących statusu prawnego i instytucjonalnego obrotu instrumentami pochodnymi.

   Przepisy ustawy z dnia 29 września 1994 r. o rachunkowości (DzU nr 121, poz. 591 z późn. zm.) nie zawierają szczegółowych uregulowań dotyczących ujmowania w księgach rachunkowych oraz wyceny instrumentów finansowych. Fakt ten stanowił bardzo istotną przyczynę podjęcia prac nad nowelizacją ustawy o rachunkowości. Pierwotnie zakładano wejście w życie tej nowelizacji z początkiem 2000 r., natomiast obecnie przewiduje się jej wprowadzenie od dnia 1 stycznia 2001 r. Prace zmierzają do uwzględnienia w polskich przepisach postanowień Międzynarodowych Standardów Rachunkowości (MSR), w tym MSR nr 39 ˝Instrumenty finansowe˝. Do najistotniejszych propozycji należy zaliczyć rozwiązanie polegające na tym, że podstawą wyceny instrumentów finansowych stanie się przede wszystkim wartość godziwa. Wprowadzone zostaną również jednoznaczne kryteria służące rozróżnieniu pomiędzy instrumentami zabezpieczającymi a instrumentami mającymi charakter spekulacyjny.

   Niemniej należy stwierdzić, iż już obecnie istnieje możliwość stosowania przez poszczególne jednostki postanowień MSR. W sytuacji gdy szczegółowe rozwiązania w zakresie wyceny instrumentów finansowych nie są zapisane w ustawie, obowiązek ich określenia spoczywa na kierowniku jednostki, który zgodnie z art. 10 ustawy ustala i aktualizuje dokumentację opisującą przyjęte przez jednostkę zasady rachunkowości. Dokonując wyboru w powyższym zakresie, możliwe jest przyjęcie w dokumentacji i w konsekwencji stosowanie zasad wynikających z praktyki międzynarodowej, w tym także z MSR nr 39 ˝Instrumenty finansowe˝.

   Kwestia prowadzenia w sposób prawidłowy ksiąg rachunkowych wiąże się ściśle z zagadnieniem poprawnego naliczania podatków. Warto zauważyć pojawiające się wątpliwości co do konieczności opłacania zaliczek miesięcznych od dochodów osiąganych na rynku futures, a także brak możliwości udokumentowania źródła pochodzenia dochodu, czyli w konsekwencji konieczność uiszczenia podatku w wysokości jak od dochodu z nieujawnionych źródeł (w opinii urzędów skarbowych dokumenty wystawiane klientom przez biura maklerskie nie mogą być traktowane równoważnie na przykład z formularzami PIT-8). Wskazuje się ponadto na brak wyraźnej regulacji w kwestii kompensacji dochodów i strat w ramach źródła przychodów.

   Dyskusje dotyczą również zwolnień podatkowych dla zysków z obrotu instrumentami pochodnymi. W Polsce, na mocy rozporządzenia ministra finansów z dnia 14 grudnia 1998 r. w sprawie zaniechania poboru podatku dochodowego od osób fizycznych dochody uzyskane w okresie od dnia 1 stycznia 1998 r. do dnia 31 grudnia 2000 r. z inwestycji w instrumenty pochodne na rynku papierów wartościowych (inwestycje dokonywane na rynku regulowanym w kontrakty terminowe zdefiniowane w art. 3 ust. 3 ustawy z dnia 21 sierpnia 1997 r. Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi) są zwolnione z opodatkowania podatkiem dochodowym od osób fizycznych.

   Wprowadzenie powyższego zwolnienia związane było z koniecznością zapewnienia jednolitych zasad opodatkowania dochodów uzyskanych ze sprzedaży papierów wartościowych. Jeżeli zwolnione są dochody uzyskane ze sprzedaży akcji dopuszczonych do publicznego obrotu, nabytych na podstawie oferty publicznej lub na giełdzie papierów wartościowych, a także dochody ze sprzedaży obligacji skarbu państwa i obligacji samorządu terytorialnego, to zasadne było zwolnienie przy spełnieniu tych samych warunków również papierów wartościowych, których cena uzależniona jest od cen papierów wartościowych zwolnionych z opodatkowania.

   Zwolnienie to nie dotyczy np. inwestycji w walutowe instrumenty pochodne, ani w instrumenty pochodne na stopy procentowe (chyba że miernikiem stopy procentowej są np. obligacje skarbowe). Wprowadzenie zwolnienia podatkowego spowodowało wzrost skali obrotów na rynku kontraktów terminowych na indeksy giełdowe, ale przyczyniło się również do powstania dysproporcji w atrakcyjności inwestowania w poszczególne typy instrumentów pochodnych.

   Innym problemem jest odmienny status prawny poszczególnych instrumentów pochodnych, opartych o różne aktywa bazowe, co sprawia, że mogą być stosowane odmienne interpretacje przy dochodzeniu ewentualnych roszczeń. Instrumenty pochodne są bowiem tworzone nie tylko od walorów rynku finansowego, ale także jako wtórne instrumenty rynku towarowego, a nawet mogą stanowić hybrydę, która łączy jeden i drugi rynek. Wynikają wówczas problemy zarówno klasyfikacyjne, jak i regulacyjne. W Polsce ustawa Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi rozróżnia instrumenty pochodne, będące papierami wartościowymi i będące prawami majątkowymi, natomiast ustawa Prawo dewizowe określa pochodne instrumenty finansowe jako prawa majątkowe.

   W praktyce nie jest również łatwe odróżnienie, czy transakcja dotycząca instrumentów pochodnych ma charakter zabezpieczający, czy spekulacyjny. Z uwagi na zasadność zapewnienia bezpieczeństwa obrotu działania o charakterze zabezpieczającym są jak najbardziej pożądane. Działania spekulacyjne, chociaż warunkują odpowiednią płynność i rozwój rynku instrumentów pochodnych, spotykają się jednak czasami z ostrą krytyką. Dzieje się tak zwłaszcza wówczas, gdy błędne decyzje doprowadzają do strat ważnych instytucji gospodarczych i stanowią zagrożenie dla prawidłowego funkcjonowania systemu finansowego. W rezultacie trwa dyskusja nad opracowaniem właściwych regulacji ostrożnościowych.

   Osobnym zagadnieniem jest edukacja uczestników rynku w zakresie posługiwania się instrumentami pochodnymi i ich niewielkich doświadczeń w tym obszarze. Ważną sprawą jest także rozwój rynków transakcji natychmiastowych.

   Trudną kwestią jest stworzenie rynku towarowych transakcji terminowych, a zwłaszcza transakcji terminowych na towary rolne. Jest to proces żmudny i czasochłonny, który trzeba wpleść w proces liberalizacji polskiego rynku rolnego oraz zmian metod interwencjonizmu państwa na tym rynku. W tym kontekście negatywnie odbierany jest brak ustawy o giełdach towarowych (rządowy projekt ustawy trafił do Sejmu), co obniża zaufanie do rynku, powstrzymuje część inwestorów od angażowania się w transakcje rynkowe i utrudnia wkomponowanie giełd towarowych w całokształt infrastruktury rynku finansowego w Polsce.

   Wydaje się, że rozwojowi giełdowego segmentu rynku instrumentów pochodnych może sprzyjać konsolidacja organizatorów tego rynku, co powinno przyczynić się do zwiększenia obrotów, poprawy efektywności i zwiększenia konkurencyjności tego segmentu rynku. Do szybszego rozwoju rynku instrumentów pochodnych może się również przyczynić upłynnienie kursu złotego, gdyż miało ono wpływ na zwiększenie ryzyka kursowego.

   Ministerstwo Finansów z uwagą obserwuje rozwój rynku instrumentów pochodnych, a także przysłuchuje się dyskusjom na ich temat, jakie toczą się w środowisku finansowym oraz w mediach. Ministerstwo Finansów jest bowiem zainteresowane wypracowaniem takich rozwiązań i regulacji, które z jednej strony przyczynią się do rozwoju rynku instrumentów pochodnych w Polsce, z drugiej zaś uwzględnią aspekt fiskalno-budżetowy działalności państwa. Skomplikowany charakter omawianych zagadnień oraz konieczność zebrania odpowiednich doświadczeń i dopracowania konkretnych rozwiązań sprawiają, że rozwiązanie wielu problemów wymaga jednak czasu. Należy podkreślić rynkowy charakter czynników wpływających na stopień rozwoju instrumentów pochodnych i ograniczone możliwości oddziaływania Ministerstwa Finansów w tym zakresie.

   Trzeba zauważyć, że pewne działania zostały już podjęte, a prace nad innymi są prowadzone przez kompetentne organy i instytucje. Chodzi tu o działania o charakterze legislacyjnym, rekomendacje lub zalecenia organów nadzoru, na przykład nadzoru bankowego, oraz działania o charakterze edukacyjnym.

   Warto podkreślić rolę Komisji Papierów Wartościowych i Giełd, która w latach 1997-2000 wydała łącznie 12 decyzji wyrażających zgodę na wprowadzenie instrumentów pochodnych lub programów instrumentów pochodnych (będących papierami wartościowymi) do publicznego obrotu, obejmujących w sumie 34 instrumenty. Ponadto w tym samym okresie wydano na podstawie art. 97 ustawy Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi 4 zezwolenia na obrót na rynku regulowanym (Giełda Papierów Wartościowych SA oraz Centralna Tabela Ofert SA), który podlega nadzorowi Komisji Papierów Wartościowych i Giełd. Zezwolenia te dotyczyły obrotu prawami majątkowymi, niebędącymi papierami wartościowymi w rozumieniu ustawy Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi, tj. w 1998 r. kontraktami terminowymi na USD (notowanymi na Giełdzie Papierów Wartościowych) oraz w 1999 r. kontraktami terminowymi na euro (notowanymi na Giełdzie Papierów Wartościowych) i kontraktami terminowymi na USD i euro, a także warrantami na USD (notowanymi na Centralnej Tabeli Ofert). Nadzorowi Komisji Papierów Wartościowych i Giełd nie podlegają natomiast Warszawska Giełda Towarowa, na której prowadzony jest obrót kontraktami terminowymi na USD i euro, oraz Polska Giełda Finansowa, na której prowadzony jest obrót opcjami na USD i euro oraz kontraktami terminowymi na USD, euro i DM.

   Z wyrazami szacunku

   Podsekretarz stanu

   Rafał Zagórny

   Warszawa, dnia 6 maja 2000 r.